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  • 巨杉资产:始终专注于“能力提升”的企业思考研究和投资工作
  • 2020-06-30 09:44来源:大众新闻作者:肖旭

2月份以来,市场呈现显著的分化态势,以创业板为代表的各种题材类公司走势热烈,而传统意义上的“核心资产”类公司普遍表现低迷。各种风口热闹纷呈,定增新规一出台,每天都是满屏的定增公告,5年前的场景感异常浓烈。

通读巴菲特股东信,2010年的这一段印象尤为明显“过去,即使是普通人也能预测到汽车(1910年)、飞机(1930年)和电视机(1950年)这些行业的蓬勃发展。不过,未来则会包含会扼杀所有进军这些行业的公司的竞争动力,即使幸存者也常常是鲜血淋漓地离开。由于成群竞争者争夺主导权,查理和我能够明确预见某个行业未来会强劲增长并不意味我们能够判断其利润率和资本回报会是多少。”像下棋一样,在多数人以外部需求为最核心甚至唯一评估项时,这个卓越的棋手又多想了两步:谁能活下来以及活下来又值多少钱?

以近段时间以来最热门的新能源汽车为例,T公司开始自造电池的计划,对很多公司都是一个冲击。尤其是日本的松下电池,2009年以来都是T公司的独家供应商,战略(行业方向)和战术(具体客户选择和all in程度)均无可挑剔,但十年下来,收获的是累累亏损和战略大客户T公司分道扬镳。期盼松下积累的电池业务能力能够在其他汽车客户中得到更好的使用,否则实在是新能源汽车发展史上最大的冤大头了。

我们常拿水果公司扶植的众多优秀电子类公司去类推新能源汽车产业链。而不同之处在于,前者在供应链的赋能着实了得,而智能手机本身的高盈利能力反哺了产业链;新能源汽车产业链上,主导者赋能能力被广为诟病,产业链本身还将与传统产业既存的产业链艰难争夺消费者,盈利之路漫漫。真正在这里面沉淀出核心能力的企业尚可期待,但大多数只是将传统汽车产业链的业务环节切换过来的公司,又期望收获什么呢?

过去的五年,对很多民营企业上市公司而言,用沧海桑田形容绝无不当,在市场阶段性奖赏背景下,加大杠杆急速扩大各种规模,而不是夯实能力,实为这类企业的通病。我们对当下市场热衷的很多子行业并无过多研究,但期望市场的投机心态反噬很多上市公司的悲剧不再重演。

而同时,我们注意到,无论何种时髦的新行业,落实到具体实施过程中,大都是各种扎扎实实的业务细节铸就了一个优秀企业的成长壮大,这种工匠精神平坦的流淌在市场的各个角落里。很多行业里,前述这些看似不相关的企业,往往在一股新浪潮中获得了更大的利益。

关于前文所述目前每天上市公司公告中刷屏的“定增公告”,我想在这里向您汇报些我们在A股市场上的一些体验。

2008年3月5号,某保险龙头企业披露的千亿再融资方案,后来被很多人认为是压垮市场、引爆08年大熊市的稻草。那个时候该企业被视为牛市最好的压箱底资产,大部分的基金像配置某酒类龙头企业一样都是10%的顶格超配。配置逻辑包括:中国保险业大有前途,保险就是放杠杆买股票,如果你要持有股票,就不如持有该企业……最终是该企业自己用增发股票纠正了这样一个思维循环。

第二个时点是2015年铺天盖地的定增,基本上都是定增计划披露后标配三个以上涨停,无论质地好坏。因为定增参与方都需要一定规模匹配,我们当时所有的忧虑就是公司的资产管理规模太少,感慨我们和散户一样,沦为被大规模资本套利的对象。我们一度花了很多时间去研究升华拜克这家公司,因为他持有30%财通基金的股权,财通基金被称为“定增王”,我感觉这是最大程度分享定增盛宴的选择。后来我们知道,类似茅台、长电这些根本不会定增的公司一骑绝尘,而很多定增参与方,虽有少量折扣,但困损累累者很是普遍。

这一轮的定增匹配着科技股行情,和前两轮市场似乎并无二致。如果公司股价显著超出了内含价值,就会有各种各样的市场力量出来纠偏,大多数时候我们并无法预料会是什么样的因素。而投资最重要的事,就是牢记安全边际,“在发生系统性风险的情况下,投资本金不产生实质性的损失”,这对我们思考研究和投资工作,蛮有意义的。

《素书》里说“上无常操、下多疑心”,企业家的“长期主义”反应在每一个战略选择和业务执行细节中,并最终构成一个组织的长期竞争力。就我们的认知水平,我们希望围绕那些始终专注于“能力提升”的企业展开工作,我们愿意为企业的“能力”赋予市盈率的溢价,而警惕与企业个例“选择”伴随的估值泡沫。



责任编辑:肖旭
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